蔡鎤銘（淡江大學財務金融學系兼任教授）
面對國內持續的通膨壓力與經濟成長乏力，日本政府推出了一項規模高達 18.3 兆日圓的補正預算案，試圖透過積極財政政策強力刺激經濟。然而，這項被視為豪賭的巨額支出計畫，非但未能安撫市場，反而如同向金融市場投下一顆震撼彈，瞬間引爆了信任危機。預算公布後，金融市場以罕見的同步劇烈動盪給出回應：日圓匯率急速走貶、長期國債遭拋售導致殖利率飆升至 18 年半高點、股市亦承受沉重壓力。這「三重跌」的冷酷景象，是市場對日本財政路徑可持續性投下的最直接不信任票。
這場危機的核心，在於市場開始質疑，在政府債務總額已高居全球首位的背景下，這種近乎依賴舉新債還舊債的刺激模式，其最終代價是否將由日圓的國際信譽與日本整體的金融穩定來償付。
失衡的巨額賭注：結構脆弱的18.3兆日圓預算
此次引發市場震盪的源頭，是規模空前的補正預算。其一般會計歲出總額高達 18 兆 3,034 億日圓，較前一年度實施的經濟對策規模擴大約三成。預算分配顯示政府意圖明確，將最大部分資源，約 8.9 兆日圓，用於生活安全保障與物價高對策；其次約 6.4 兆日圓投入危機管理投資與成長投資以圖強勁經濟。這種全方位、高強度的支出計畫，展現了政府應對當前困境的決心。
然而，光鮮的支出規模背後，是令人憂慮的脆弱財政結構。這筆巨額資金並非源自健康的財政盈餘。根據方案，其財源僅有部分來自本年度稅收超徵及上年度決算賸餘，預算中壓倒性的部分，高達 11.7 兆日圓，佔總歲出比例約 64%，必須透過發行新國債來籌措。這意味著，這場聲勢浩大的經濟刺激，本質上是一場高度依賴未來償付能力的舉債賭博。
儘管政府強調本年度稅收預計將創歷史新高，但此一成很大程度上是由高通膨推高名目所得所帶來的虛胖，並未從根本上扭轉政府長期入不敷出的結構性困境。在已然沉重的債務基數上繼續大幅加碼，市場擔憂這將使日本的財政可持續性滑向更危險的邊緣。
市場的冷酷反噬：殖利率飆升與日圓貶值的惡性循環
金融市場對這份預算案的回應並非掌聲，而是一場迅速且冷酷的懲罰。債券市場首當其衝，投資者對未來國債供給暴增以及財政紀律鬆弛的恐慌，引發了大規模拋售。日本 10 年期國債殖利率因此一路狂飆，一度逼近 2% 的心理關口，創下 18 年半以來的新高。債券價格暴跌直接推高了政府的融資成本，為未來的利息支出埋下隱患。
幾乎同步發生的是外匯市場的劇烈反應。財政信譽的減損直接侵蝕了日圓的信用基礎，導致日圓匯率持續走弱。這形成了經濟學上最為棘手的惡性循環：政府為對抗通膨而推出巨額支出，但該支出因動搖財政信譽而導致日圓貶值；日圓貶值旋即推高進口成本，反而加劇了國內的通膨壓力。這使得預算中占比最高的物價高對策效果被大幅削弱，甚至可能適得其反。
有市場評論尖銳地指出，這種政策內在的矛盾性，從中長期看，不僅無法紓解家庭和企業的負擔，反而可能因輸入性通膨和利率上升，導致整體經濟負擔加重。
遠去的財政承諾：基礎財政收支目標的動搖與後果
更為深遠的危機，在於本輪刺激政策動搖了日本政府與市場之間一項關鍵的長期契約，即實現基礎財政收支盈餘的承諾。基礎財政收支盈餘意指政府在不計入國債利息支出的前提下，其經常性收入能夠覆蓋經常性支出，這是衡量財政走向可持續性的核心指標，也是日本政府多年來宣示的財政健全化羅盤。然而，此次 18.3 兆日圓的支出海嘯，使得這一目標的達成變得遙不可及。
面對現實，政府內部傳出了調整目標的風向。據悉，當局正考慮將嚴格的單年度基礎財政收支黑字化目標，放寬為更具彈性的多年度目標。此舉表面上是為政策爭取空間，但在市場眼中，無疑是財政紀律的根本性退卻。更有甚者，政府可能引入政府債務總額佔名目 GDP 比率作為新的監測指標。近年因高通膨推高名目 GDP，以及日本銀行壓制利率導致利息支出可控，該比率看似穩定甚至微降。
然而，這種穩定是極其脆弱的。一旦通膨回落或市場力量迫使長期利率上升，該比率將毫無懸念地再度惡化。放棄具體、艱難的基礎財政收支盈餘目標，轉向一個可能被短期因素粉飾的比率指標，被經濟學界廣泛視為一種財政目標的降級，它向市場釋放了令人不安的信號：政府對於修復資產負債表的優先順序正在下降。
終極風險預演：三重跌螺旋與「日本売り」的幽靈
當前債市與匯市的同步崩跌，已是對日本財政路徑的一次嚴重警告。如果政府將其解讀為暫時的市場波動，並在接下來的年度預算編製中繼續堅持無節制的擴張路線，局部風險極可能演變為全面的系統性金融危機。
屆時，市場的悲觀預期將從債市和匯市徹底蔓延至股市。投資者將意識到，在日圓貶值、輸入通膨、財政信譽下滑的螺旋下，日本企業的盈利預期和資產估值將無可避免地受到重創。日圓貶值、國債價格下跌、股市下挫的三重跌慘況將從預期變為現實。這種全景式的資產價格崩塌，將徹底擊潰國內外投資者的持有信心，觸發資本大規模、恐慌性地撤離日本市場，即所謂的「日本売り」。
「日本売り」一旦成真，將是災難性的。它會導致國內金融條件急遽緊縮，企業融資成本飆升，優質資產被外資低價收割，國民財富嚴重縮水，最終由全體國民承受經濟長期衰退的苦果。目前市場的劇烈動盪，正是這場潛在風暴的預演。它迫切要求政策制定者必須懸崖勒馬，認真傾聽市場這份用腳投票發出的沉痛警訊。
結語：在信心懸崖邊的關鍵抉擇
日本政府的財政豪賭，已使經濟徘徊於短期政治承諾與長期國家信譽的十字路口。金融市場的「三重跌」裁決，正是對政策不可持續性的嚴厲定價。當務之急，政府必須從市場動盪中認清危機本質，在後續決策中優先展現財政紀律，以重建信任。捍衛財政健全化已超越經濟範疇，成為維護金融穩定的安全議題。唯有果斷調整政策軌跡，方能避免讓國民為今日的豪賭承受長期的沉重代價。
